Energetický šok vrací inflaci do hry

Drahá ropa a plyn zvyšují pravděpodobnost, že světová inflace zůstane nad cíli centrálních bank déle. Souběh energetického šoku, odolné ekonomiky a dalších nabídkových tlaků zároveň znovu otevírá riziko stagflace.

Klíčové body

• Drahé energie zvyšují riziko druhotného růstu cen služeb, potravin a mezd.
• Odolná ekonomika usnadňuje firmám přenášet vyšší náklady do koncových cen.
• Centrální banky mohou držet sazby výše déle, i za cenu slabšího růstu.

Příběh pokračujícího poklesu světové inflace dostal v posledních dnech další trhliny. Zatím sice rozhodně nejde o návrat inflační vlny z let 2021 až 2023, avšak rozložení rizik se změnilo. Energetický šok v návaznosti na blízkovýchodní konflikt trvá o poznání déle, než se na jaře čekalo. Světové ekonomiky včetně eurozóny jsou zároveň překvapivě odolné. Vyšší inflace v nadcházejících čtvrtletích a pomalejší návrat ke 2 % jsou proto podstatně reálnější scénáře, než tomu bylo ještě před několika měsíci.

Hlavním zdrojem stagflačního rizika zůstává konflikt na Blízkém východě. Cena ropy Brent se vrátila nad 100 dolarů za barel, a ještě výrazněji rostou ceny zemního plynu, když na evropském uzlu TTF je již cena nad 80 EUR za MWh. Dopad přitom zesilují omezené kapacity rafinerií a vysoké marže ze zpracování ropy. Ceny benzinu, nafty a leteckého paliva tak nyní rostou rychleji než samotná ropa. První dopad se projeví u pohonných hmot a energií pro domácnosti. S odstupem ale zdraží také doprava, výroba, obaly nebo zemědělství. Vyšší náklady na energie a hnojiva mohou následně zvýšit ceny potravin.

Nová prognóza Evropské centrální banky (ECB) dobře ukazuje, že nemusí jít pouze o krátký výkyv celkové inflace. ECB očekává její vrchol na 3,6 % ve 4. čtvrtletí letošního roku. V roce 2027 by měla inflace dosahovat v průměru 2,5 % a jádrová inflace 2,6 %. Právě jádrové ceny mají kvůli zpožděnému přenosu energetického šoku růst až do začátku příštího roku. Ve stresovém scénáři s ropou kolem 130 dolarů, drahým plynem a silnější reakcí mezd by však inflace v roce 2027 mohla dosáhnout až 5,4 %. To sice není základní prognóza ECB, ale od konce srpna tímto směrem bohužel směřujeme. 

Riziko přenosu do ostatních cen zvyšuje překvapivě odolná ekonomika eurozóny. Pokud podniky čelí solidní poptávce, dokážou rostoucí náklady snadněji promítnout do koncových cen. Uzavírající se produkční mezera nyní zvyšuje pravděpodobnost přenosu drahých paliv do cen a mezd. Také v USA se kombinují drahé energie se stále silným trhem práce a robustními investicemi. 

Energie navíc nejsou jediným možným zdrojem inflačních tlaků. Obchodní spory vedou k fragmentaci dodavatelských řetězců a omezují nabídku některých surovin. Cla zvyšují dovozní ceny. Výdaje na obranu, infrastrukturu a nové energetické kapacity podporují poptávku v době, kdy část ekonomik již naráží na kapacitní omezení. Ceny potravin mohou zvýšit také sucha, vlny veder a vývoj spojený s jevem El Niño. Jednotlivé šoky samy o sobě nemusí být zásadní. Jejich souběh ale může udržovat inflaci nad cíli centrálních bank delší dobu.

Centrální banky se tím dostávají do nepříjemné situace. Vyšší sazby nevytvoří nové barely ropy ani nezvýší kapacitu rafinerií. Mohou však omezit druhotné dopady a zabránit tomu, aby se dražší energie promítly do mezd, marží a inflačních očekávání. ECB už letos sazby dvakrát zvýšila a připouští další zpřísnění. Také Bank of Japan varuje, že opakované nabídkové šoky již nelze automaticky považovat za přechodné. Cenou za tuto opatrnost může být slabší růst. Riziko stagflace proto opět roste. Do tohoto obrazu zapadá i výrazný růst výnosů státních dluhopisů. Výnos amerického 10letého dluhopisu je již na dostřel 5 %, zatímco těsně pře vypuknutím blízkovýchodního konfliktu se pohyboval kolem 4 %. Výnos 10letého německého dluhopisu je nad 3,50 %, nejvýše od r. 2009.

To, že po odeznění energetického šoku inflace během roku 2027 zpomalí, lze zatím s přimhouřením oka i nadále považovat za základní scénář cenového vývoje. Pravděpodobnost výraznějšího inflačního šoku se ale jednoznačně zvyšuje. Mzdová vyjednávací síla v eurozóně je však slabší než po pandemii a dosavadní přenos do jádrových cen zůstává omezený. Rozhodující bude délka růstu cen ropy a plynu, vývoj rafinérských marží a rozšiřování zdražování do služeb, potravin a mezd. Inflace se zatím nevrátila naplno. Přestala však být problémem, který mohou centrální banky považovat za vyřešený.

FAQ

Vrací se vysoká inflace?

Zatím ne, ale riziko jejího návratu výrazně vzrostlo.

Co je hlavním proinflačním rizikem?

Dlouhodobě drahá ropa, plyn a jejich přenos do dalších cen.

Hrozí další růst úrokových sazeb?

Ano, pokud energetický šok zasáhne jádrovou inflaci a mzdy.